Χρεοκοπία ; Οχι ! Επιλεκτική χρεοκοπία selective default Ναί ;

Η λύση της “επιλεκτικής χρεοκοπίας” της Ελλάδας (selective default), για ορισμένες εκδόσεις ομολόγων έρχεται πλέον στο προσκήνιο, καθώς οι Ευρωπαίοι αδυνατούν να βρουν μια λύση για τη συμμετοχή ιδιωτών στο νέο πακέτο βοηθείας, χωρίς να μειωθεί η αξιολόγηση της χώρας μας από τους ειδικευμένους διεθνείς οίκους αξιολόγησης όπως η S&P, η Moody’s και η Fitch.

Πρακτικά selective default είναι η αδυναμία ενός δανειζόμενου, να εκπληρώσει επακριβώς (όχι μόνο ποσοτικά αλλά και χρονικά) τις υποχρεώσεις που έχει αναλάβει, σε ένα μέρος του χρέους του, κι όχι αδυναμία αποπληρωμής των χρεών του συνολικά. Αυτό σημαίνει ότι πρόκειται κατ αρχήν για μια προσωρινή κατάσταση.

Στη δική μας περίπτωση, επειδή τα ομόλογα που λήγουν σε κάποιες διάρκειες θα αντικατασταθούν με άλλα μεγαλύτερης διάρκειας και....

...πιθανώς χαμηλότερου επιτοκίου από αυτό που «προστάζει» η αγορά, ενώ ενδεχομένως να υπάρξει και κάποιο «κούρεμα», θα σημάνει αδυναμία εκπλήρωσης των όρων σε ένα μέρος του χρέους μας, ενώ το υπόλοιπο θα συνεχίσει να εξυπηρετείται κανονικά.

Γι αυτό και πρόκειται περί «επιλεκτικής» αδυναμίας πληρωμής κι όχι περί χρεοκοπίας. Οι ξένοι οίκοι αξιολόγησης δεν θα αντιδράσουν κατ’ ανάγκη με τον ίδιο τρόπο σε μια τέτοια εξέλιξη. Είναι βέβαιο ότι για ένα διάστημα (που μπορεί να κρατήσει όμως ακόμη και ώρες ή μέρες) η χώρα θα αξιολογηθεί με selective default, ωστόσο δεν είναι απαραίτητο ότι τα ομόλογα της χώρας μας θα πάρουν την ίδια αξιολόγηση με τη χώρα έκδοσης τους, απ όλους τους οίκους.

Ενδέχεται από κάποιον-ους οίκους (όπως προκύπτει από παλαιότερες δηλώσεις στελεχών της Moody’s) να παραμείνουν τα ελληνικά ομόλογα στη βαθμίδα «C» στην οποία βρίσκονται και σήμερα, που σημαίνει μεν αυξημένη πιθανότητα χρεοκοπίας, αλλά είναι μια σκάλα παραπάνω από το SD και βεβαίως παραπάνω από την αξιολόγηση D που είναι η χρεοκοπία.

Τα ασφάλιστρα κινδύνου

Όλες οι συζητήσεις που γίνονται το τελευταίο διάστημα και οι μεθοδεύσεις που εξετάζονται, πέρα από την αποφυγή δυσμενής αξιολόγησης από τους οίκους, (που δεν φαίνεται να κατέστη δυνατή) έχουν ως στόχο να μην ενεργοποιηθούν από μια ρύθμιση τα περιβόητα πλέον συμβόλαια ασφάλισης κινδύνου (τα γνωστά και ως CDS), γιατί κάτι τέτοιο θα δημιουργούσε πρόσθετες δυσχέρειες στην αντιμετώπιση της κρίσης.

Αυτό που πρέπει να αποφευχθεί είναι ένα «πιστωτικό γεγονός» που θα ενεργοποιεί τα CDS.

Εφόσον λοιπόν μέσα από τη ρύθμιση αυτή, δεν ενεργοποιούνται τα CDS και βελτιώνονται οι όροι αποπληρωμής του ελληνικού χρέους (διότι μειώνεται το ύψος του και αυξάνει η διάρκεια αποπληρωμής, με μειωμένα πιθανώς επιτόκια) και ταυτόχρονα ανακοινωθεί ένα ισχυρό πακέτο στήριξης από την πλευρά της Ευρώπης και του ΔΝΤ, ενδέχεται η κατάσταση να βελτιωθεί σε ότι αφορά τις τιμές των υπολοίπων ομολόγων που θα παραμείνουν σε κυκλοφορία.

Το τι θα συμβεί στις τράπεζες και την οικονομία εξαρτάται από το ποια θα είναι η συνολική ρύθμιση και το πόσο αποτελεσματική θα κριθεί από τις αγορές. Σημαντικό δε ρόλο θα παίξει και το ύψος ενός ενδεχόμενου κουρέματος καθώς και η λογιστική του αποτύπωση στις καταστάσεις των τραπεζών.

Εξ αρχής το πρόγραμμα βοήθειας της Ελλάδας έχει συμπεριλάβει 10 δισ. για το Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας, σε περίπτωση που λόγω κουρέματος πρέπει να αυξηθεί η κεφαλαιακή επάρκεια των τραπεζών και οι μέτοχοι τους δεν είναι σε θέση να καλύψουν τις κεφαλαιακές ανάγκες.

Άρα, ακόμη και σε ακραία σενάρια «κουρέματος», η κεφαλαιακή επιβίωση των τραπεζών είναι τεχνικά εξασφαλισμένη. Ομοίως για το θέμα της ρευστότητας υπάρχουν άμεσες λύσεις, ακόμη και στην περίπτωση που η ΕΚΤ δεν συνεχίσει να δέχεται ελληνικά ομόλογα ως ενέχυρο για δανεισμό προς τις τράπεζες.

Στο σημείο αυτό θα πρέπει να σημειώσουμε ότι δεν είναι απαραίτητο ότι θα σταματήσει η ΕΚΤ να δίνει ρευστότητα στις τράπεζες. Πρώτον διότι κάποιος οίκος μπορεί να κρατήσει τα ελληνικά ομόλογα σε βαθμίδα “C” και δεύτερον διότι δεν θα είναι η πρώτη φορά που η ΕΚΤ αλλάζει τους κανόνες της για να αντιμετωπίσει ένα έκτακτο περιστατικό.

Ακόμη όμως κι αν σταματήσει να τα δέχεται, υπάρχουν και πάλι λύσεις, είτε μέσω της χρηματοδότησης των τραπεζών από άλλους μηχανισμούς, όπως το EFSF, (Το Ευρωπαϊκό Ταμείο Χρηματοοικονομικής Σταθερότητας) είτε και από έναν μηχανισμό που υπάρχει στο ευρωπαϊκό τραπεζικό σύστημα (κι έχει ήδη χρησιμοποιηθεί σε άλλες χώρες) που λέγεται ELA (Εmergency Liquidity Assistance) και επιτρέπει το δανεισμό των τραπεζών, τοπικά από την Κεντρική Τράπεζα της χώρας τους, με ενέχυρα διαφόρων ειδών.

Για να κατανοήσουμε δε ότι όλα τα παραπάνω δεν αποτελούν λόγους πανικού και φόβου απώλειας καταθέσεων, αρκεί να επισημανθεί ότι χρήση του μηχανισμού ELA έχει κάνει εδώ και πολύ καιρό η Ιρλανδία, οι τράπεζες της οποίας ήταν η αιτία για την κρίση στη χώρα και σε μεγάλο βαθμό καταστράφηκαν (ενώ οι δικές μας τράπεζες απλώς υφίστανται τα αποτελέσματα της κρίσης κρατικού χρέους), χωρίς να προκύψει θέμα για τους καταθέτες τους.

Το θέμα είναι περίπλοκο και πρόσφορο για εκμετάλλευση απ όσους εμπορεύονται τον πανικό, ενώ σίγουρα η κατάσταση δεν είναι ευχάριστη.

Εν τούτοις μέσα από μια οργανωμένη διαδικασία συμμετοχής των ιδιωτών, με μείωση του απόλυτου μεγέθους του ελληνικού χρέους (πιθανώς και με επαναγορές ομολόγων από το EFSF), αύξηση του χρόνου εξυπηρέτησης και μείωσης των επιτοκίων, το ελληνικό χρέος μπορεί να γίνει πιο διαχειρίσιμο βελτιώνοντας την κατάσταση της χώρας.

Το «κλειδί» είναι να πειστούν οι αγορές ότι εφεξής θα είναι δυνατή η εξυπηρέτηση του κι ότι το selective default δεν θα αποτελέσει απλά «πρελούδιο» για μια χρεοκοπία μετά από κάποια χρόνια.

Κι αυτό βέβαια θα εξαρτηθεί από τις «λεπτομέρειες» της συνολικής λύσης που θα δοθεί.

Eίναι δεδομένο, ότι θα γίνει ότι χρειαστεί τόσο από τις θεσμικές ευρωπαϊκες αρχές, όσο και από την πλευρά των αγορών, προκειμένου να αποφευχθεί η κατάρρευση του τραπεζικού συστήματος γιατί κάτι τέτοιο θα είχε ολέθριες συνέπειες, όχι μόνο στην Ελλάδα, αλλά και στο διεθνές χρηματοοικονομικό σύστημα.

Οι κρίσιμες λεπτομέριες

Πολλοί βέβαια θα σπεύσουν να υποστηρίξουν ότι για να λέμε «τα σύκα σύκα και τη σκάφη σκάφη» η επιλεκτική χρεοκοπία δεν παύει να είναι χρεοκοπία. Στην πράξη όμως, στο διεθνές χρηματοοικονομικό σύστημα οι διαφορές είναι μεγάλες. Εντελώς διαφορετικό θέμα – και με άλλες επιπτώσεις στην οικονομία και την κοινωνία- η μονομερής και «άτακτη» χρεοκοπία, άλλη περίπτωση η συντονισμένη και «συναινετική» αναδιάρθρωση ενός χρέους κι άλλο θέμα η προσωρινή αδυναμία αποπληρωμής ενός μέρους των συνολικών χρεών.

Το ίδιο άλλωστε – σε αδρές γραμμές- ισχύει και στον κόσμο της ιδιωτικής επιχειρηματικής δραστηριότητας. Τελείως διαφορετική είναι η στάση πληρωμών μιας εταιρείας και η είσοδος της σε καθεστώς πτώχευσης, πολλές φορές μάλιστα και εντελώς αιφνιδιαστικά, από μια συμφωνία με τους πιστωτές για αναδιάρθρωση των χρεών.

Πολύ δε περισσότερο από τη συμφωνία με κάποιες τράπεζες για την αναχρηματοδότηση μέρους των δανείων (μετατροπές σε ομολογιακά, αρκετές φορές με περίοδο χάρητος κ.λ.π.) και μάλιστα με ευνοϊκούς όρους, κάτι που συμβαίνει συχνότατα σε μεγάλες και μικρές επιχειρήσεις χωρίς να διαταράσσει τη λειτουργία τους.

Αυτή η τελευταία περίπτωση ομοιάζει περισσότερο με τους σχεδιασμούς που βρίσκονται σήμερα σε εξέλιξη για τη χώρα μας.

Του Γιώργου Παπανικολάου

Πηγή: euro2day.gr

» Bloomberg: Ολοταχώς για χρεοκοπία η Ελλάδα
» Σε περιορισμένη χρεοκοπία η Ελλάδα
» Ασκηση προσομοίωσης για χρεοκοπία